在半導體極度缺貨、台積電又擁有全球最先進的半導體製程及產能等因素下，可以繳出這份財報應該在預期之中，可能也是因為投資人對台積電的成長、獲利都認為是理所當然，因此，昨晚在美股交易的ADR以及今天的台股，大約都是下跌逾2%，先前因全球科技股漲多拉回而跟著修正的台積電，股價持續陷入整理。

 

不過，對於股價到底該如何評價？本益比該給多少才合理？在法說會後出現不少討論聲音，有人質疑台積電憑什麼本益比可以高達30倍。我認為，隨著全球地緣政治的轉變，以及接下來美中對抗還有更多動作，台積電的關鍵地位不僅與日俱增，隨著EPS的增加，高本益比會成為常態。

 

先談談台積電這份財報透露出來的意義。雖然第一季營收季增1.9%，但EPS較去年第四季衰退，終結連五季成長。另外，第二季因折舊攤提及車用晶片占比增加，預估毛利會從第一季的52.4%跌破50%，來到49.5%。營收增2%、毛利率衰退近3%，代表台積電第二季獲利還會較第一季衰退，等於連二季衰退。

 

顯然，這不是太漂亮的財報預期，對照台積電過去2、3個月的股價走勢，從1月21日創下歷史新高679元後就陷入整理，可以說和昨天法說會內容相呼應，股價確實是領先指標，早已反映第一、二季的業績實況。

 

因此，基於這些財務數字的預測，台積電接下來的股價走勢，恐怕還要持續整理一段時間，只能等待更好的盈餘成長數字出現，才能更好的表現空間。

 

不過，台積電能不能維持高本益比，以及現在30倍的本益比到底合不合理，我覺得可以從以下三個角度來思考。

 

角度一：美中對抗　晶圓代工與IC設計股本益比一上一下

 

首先，近來美國將大陸7家超級電腦企業列入黑名單，導致世芯連跌五根停板，也波及金麗科等提供敏感科技的企業跟著大跌。傳統上IC設計股的本益比很高，是因為IC設計業擁有高成長、高毛利及高獲利等特性，但此次被禁的飛騰佔世芯營收比重高達四成，也讓這些小而美的IC設計公司，立即曝露在極高度的風險下。

 

嚴格講，世芯原本是超強的公司，IC能夠做進超級電腦，如果今天不是中國企業，很可能消息曝光後股價還要再漲，但今天世芯運氣不好，在美中對抗的年代，沒有站在對的陣營，類似的台灣IC設計公司還有不少，當大陸敏感科技與客戶比重過高時，本益比就只能往下修了。

 

但是，對於晶圓代工業來說，此次全球半導體鬧缺貨，其實晶圓產能本來就已不足，高階製程技術奇貨可居，晶圓代工業比IC設計業更有高本益比的本錢。而且美中對抗又加劇缺貨情況，華為副董事長徐直軍前幾天就說，「美國對中國制裁是全球晶片荒的主因，因為大家都要建立庫存。」台積電總裁魏哲家也預估，晶圓缺貨會持續到明年，後年才可能緩解。

 

角度二：產業地位獨一無二  有16兆元也蓋不出一個台積電

 

台積電在半導體的技術、產能及服務，如今已是獨一無二、難有替代方案，不僅三星追不到，即使英特爾此刻立即砸錢下去，要看到技術及產能成效至少也是三、五年後。

 

講得更直白一點，目前台積電市值達16兆元，就算現在有人拿等值現金出來，也蓋不出一個新的台積電，因為地球上找不到另一個堪與台積電相比的企業及團隊，在這段漫長的三、五年內，只有台積電可以讓全世界的電子產業及數位化腳步繼續運作下去。

 

因此，在這種完全無替代方案的產業現況下 ，才是目前看待台積電價值最重要的原則。台股當然不斷會有航運、面板、鋼鐵、塑化等類股輪翻表現，投資人當然也會忍不住轉換一下持股，但是，股價即使陷入整理，台積電的王者風範會繼續存在，高本益比仍然是有道理的。

 

更何況，把時間再拉長，台積電三年資本支出達1000億美元，代表未來還有很多訂單要滿足，台積電的EPS還會成長，即使本益比不拉高，EPS的增加也會推動股價成長。

 

角度三：成熟製程禁運中國  從黑金到矽金的歷史機遇太難得

 

不僅台積電地位突出，以成熟製程為主的聯電重要性也在增加。15日傳出美國將禁止向中國出口DUV（深紫外光）光刻機等半導體設備，這項禁令將嚴重影響大陸發展28奈米製程，比先前極紫外光（EUV）限制7奈米以下製程更加嚴苛，對全球半導體產業生態又是一大衝擊。

 

據了解，美國要禁止DUV設備進口中國，已不僅限於中芯等大陸企業，甚至還要擴大到包括英特爾、三星、SK海力士及台積電等外商在大陸的生產基地，這等於是對中國的全面封鎖，這項作法會對中國半導體業產生致命打擊，也是對大陸世界工廠的一大抑制，逼著各國廠商都要到美國投資設廠。

 

因此，從大環境來看，美中對抗持續升高，已將台積電推向另一個高峰。拜登日前召開的半導體高峰會，包括台積電、三星等19家美系國際企業巨頭執行長與會，其中台積電角色最為突出，因為所有企業都要仰賴台積電供應晶片。在這個代表美國陣營的隊伍中，台積電可以說是半導體的「驚奇隊長」，達到一個史無前例的重要定位。

 

拜登上任後，最重要的宣誓就是「在我任內不會讓中國超越美國」，並預計9月11日從阿富汗撤軍，結束20年的駐軍。這個動作，代表美國在國際戰略上的最大敵人，已經從中東變成中國，戰略與軍事布局將從中東轉移到太平洋，台灣海峽只有100公里，大陸若進一步掌控台灣，台積電等半導體工廠裡面生產一大堆美商的產品，對美國是太大的威脅，也是難以承受的風險。

 

過去，美軍駐扎中東，最重要是要競逐這個地區的「黑金」石油，如今，美軍艦巡航太平洋及台灣海峽，為的則是另一個「矽金」半導體。

 

在全世界愈來愈數化位，連汽車都要變成電動車的趨勢下，半導體毫無疑問將取代石油，成為驅動各種新科技發展的源頭。台灣在這個新戰略局勢中，被推到了全球的第一線，台積電到底值多少本益比，恐怕要從這些大趨勢中去挖掘與理解。

 

 

在接下來的星期一，市場上漲了9％以上，此後再也沒有回頭。

 

從波段低點起算的一年回報率是75％（還不包括股息），相當驚人，這個12個月漲幅也是自1950年來最高。

 

 

可以想像，你的100萬會幫你賺了75萬，成長到175萬。

 

大家不免心想，漲多會跌嗎？未來還會漲嗎？

 

這是合理的疑問，投資時，沒有什麼容易的事情，未來總是不確定的。

 

為了更了解市場如何應對短時間爆發的收益，Ben Carlson 在《What Happens After the Stock Market is Up Big?》文章分享巨大漲幅隨後的1年、3年、5年報酬，讓我們了解過去發生暴漲後發生了什麼 。

 

自1950年以來，他在標準普爾500指數中每12個月獲得50％以上報酬後計算接下來的12、36和60個月的報酬。

 

他發現平均而言市場會出現短期回檔，但隨後繼續上漲，而且持有時間越久報酬越好。

 

持有時間越長，報酬率越高

 

從下表我們能知道從1950年以來，當過去一年股市大幅上漲後，接下來股市會怎麼樣：

 

 

市場不可能永遠直線上升，因此出現暴漲後市場一年收益下降並不奇怪。

 

實際上，過去一年中獲得50％或更多的收益之後，有65%的時間12個月的報酬率是負的。

 

但是，待在市場當中走得越遠，報酬就越好。

 

如同慢跑一樣，只要持續在路上，即使是慢慢走，累積前進的距離也會增加。

 

在12個月報酬達到50％以上後持有3年，過去的數據沒有出現負報酬。

 

持有5年的報酬大多都是正報酬，只有在2000-2002年市場崩盤時報酬是負的，此時才會虧錢。

 

但稍微回顧一下，當時市場是下跌了50％！且當時的科技公司大多沒有盈利，與今日由科技巨頭主導的產業不同。

 

總結來看，當市場上漲50%之後繼續持有其實是很好的，接下來3年和5年的年平均報酬率（不包括股息）分別為7％和11％，計入股息會更多。

 

如果我們手上的錢能讓我們放一段時間，那麼持續參與市場，讓獲利奔跑是很好的事情。

 

市場上漲與接下來的表現沒有太大關聯

 

報酬數字可能會讓人感到驚訝，但是過去一年的報酬率與接下來的報酬率之間並沒有大量的關聯。

 

下表顯示自1928年以來，當股票市場前一年發生虧損或是上漲後的平均報酬率：

 

 

由這表可以知道，不管是當股市上漲或是下跌時，未來的收益與過去其實沒有太大關聯，豐收年後的平均回報率與長期平均值差不多。

 

股市是一項裝置，讓錢從沒耐心的人手中轉移到有耐心的人手上

 

摩根資產管理公司整理1950年至2020歷年報酬的資料指出：

 

如果是1年的投資期間，股市的報酬落在47%～-39%之間，債券43%～-8%間，股債50/50的組合是33%～-15%。

 

但是時間拉長到20年，股市的報酬落在17%～7%之間，債券12%～1%間，股債50/50的組合是14%～5%。

 

你如果投資時把投資配置做好，放久一些，耐心等待些，其實你根本不用那麼費力地去盯盤、調整投資標的，放著不動可能都比你的報酬率還高。

 

▲由左至右表示持有的時間越來越長，綠色是股票、藍色是債券、灰色是50%股+50%債。Rolling的意思是不管你什麼時候進場投資，接下來報酬的範圍以股票投資20年為例，你持有20年，每年的報酬率就是在6-17%。

 

巴菲特曾說過：

 

股市是一項裝置，將錢從沒耐心的人手中轉移到願意耐心等待的人手上。

The Stock Market is designed to transfer money from the Active to the Patient.

 

—Warren Buffett

 

你只要耐心等待，願意拉長你的時間，投資賺錢的可能性就變高。

 

投資總是有充分的理由說服自己退出股票市場，例如前景不看好、有某項投資更容易漲，現在不太明朗，這些理由都會讓我們不小心錯過市場紅利。

 

大多數時候股市會上上下下，不要期待投資組合只會往上，這才是我們對投資組合正確的期待。

 

因為去年三月以來漲勢已經非常強勁，為了避免市場過熱，市場可能會在某個時候稍作喘息、停止上漲，持平或回檔我們都認為是健康的。

 

不管如何，老話還是做好被動投資與資產配置，維持全球多元分散的投資組合，專注在自己的本業上，這才是成為成功投資者的好行為。